春安配资持续亏损，科创板上市三年后又押注港股，星环科技在打什么算盘？

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　　来源|贝多财经

　　随着AI技术更迭浪潮一波接一波席卷而来，AI大数据基础软件赛道迎来新机遇。

　　近年来，以大数据技术为基础，不少AI软件服务商核心技术从开源向自研持续推进，在关系型分析引擎、实时流处理引擎、容器云技术、数据云服务、多模型数据的统一处理技术等多方面做出重大革新。

　　发展至今，已有很多企业形成了大数据基础平台、分布式数据库、数据开发与智能分析工具、数据云平台等完整产品矩阵，覆盖大数据全生命周期管理，推动AI大数据基础软件赛道快速发展。这也是自2022年以来，AI大数据基础软件概念股在这一波热潮中强势跟涨的逻辑。

　　在市场热情持续高涨和看好的大背景下，有这样一家公司，在2022年10月完成A股科创板上市，成为“国产大数据基础软件第一股”。2023年6月，该公司的股价曾一度上涨至165.0元/股，较发行价47.34元/股累计上涨约248.5%。

　　而此后，该公司的股价呈波动下降态势。截至2025年9月12日收盘，该公司的股价报收57.8元/股，相较历史最高值下跌65.0%，但仍高于IPO发行价。这家公司，就是星环科技（SH：688031，全称为“星环信息科技（上海）股份有限公司”）。

　　2025年8月18日，星环科技发布公告称，公司已经向港交所递交了H股上市申请书，拟香港主板上市，海通国际为独家保荐人。若此次成功发行，星环科技将成为一家在“A+H”两地上市的AI基础设施软件提供商。

　　贝多商业&贝多财经发现，在AI大数据基础软件强手如林的赛道，星环科技的发展却暗含隐忧，以它为标本我们或许可以一窥此赛道的真容。

　　一、竞争者们群饲环绕，新老业务遭夹击

　　星环科技选择的赛道并非轻松获利的领域，其战略布局的每个细分市场都面临着行业巨头的强势把控。

　　尽管星环科技的业务被官方包装为AI与大数据基础软件业务、解决方案业务及其他业务三大板块，但其核心业务依旧是涵盖了基础设施软件、综合软件及服务、技术服务的AI与大数据基础软件业务。

　　根据招股书数据，2022-2024年及2025年前三个月（即第一季度），星环科技AI与大数据基础软件业务的营收占比分别达80%、79.5%、76.7%及61.4%，虽然该业务所占各期总营收的比重呈现逐年下降趋势，但依旧是公司“扛把子”，为收入增长的贡献主力。

　　要知道，2022-2024年星环科技“第二增长极”解决方案业务常年营收占比均未超过20%，只是在今年一季度才有所爆发，贡献了34.4%收入；而目前其他业务对总营收的贡献力度依旧较小，常年仅维持在3%-5%内徘徊。

　　以星环科技的核心主力AI与大数据基础软件业务来看，其正面临着双重压力。

　　第一重压力源自同业竞争，星环科技当前陷入前有巨鳄盘踞、后有追兵围堵的双重困境。

　　根据弗若斯特沙利文研究数据，以收入计，中国AI基础设施软件市场规模从2020年的57亿元增长至2024年的135亿元，2020年至2024年复合年增长率为24.1%。展望未来，预计到2029年，中国AI基础设施软件市场规模（以收入计）将达到464亿元，2024年至2029年复合年增长率为28.0%。

　　市场敞口空间持续上扬的背后，AI基础软件赛道对先发优势尤为敏感，行业壁垒呈现显著的马太效应，早期入局者一旦构建起资源网络，极易形成赢家通吃的局面；而错过窗口期的后来者，除非具备颠覆性技术突破或成本优势，否则很难突破既有的市场格局。

　　根据招股书披露，AI基础设施软件市场的提供商大致可分为纯AI基础设施软件提供商与非纯AI基础设施软件提供商。以2024年的收入计，星环科技是我国第五大AI基础设施软件提供商，市场份额仅为2.8%，同时也是该市场中最大的纯AI基础设施软件提供商。

　　可以看到，众星捧月的星环科技实际上在巨头环视的AI基础软件赛道上并不出彩，市占率一直摸不到3%，该市场上前四位竞争者总计瓜分了24%的“大蛋糕”，更别提剩余大部分还要被行业内众多竞争者瓜分，这也意味着该赛道市场格局较为分散，竞争尤为激烈。

　　早有国外巨头在前，谷歌、微软及亚马逊等开发的大模型平台，具备强大的生态系统基座能力，提供了从数据处理到模型训练、验证、部署及监控的流水线服务，在国内市场占据很重要地位。

　　更让星环科技腹背受敌的是，国内如阿里云所开发的PAI平台、腾讯云太极平台、百度千帆大模型平台和华为的ModelArts平台等，这些互联网巨头凭借强劲资本及技术优势，早在AI基础软件赛道上占据主导地位。

　　他们所打造的大模型平台，不仅均支持多种机器学习算法和大模型，并提供低代码开发环境与高效的模型训练及部署能力，能够适应多样化的模型定制需求，将公有云智算能力深度融入专有云平台，拥有大量互联网和行业数据，向服务企业级用户AI应用方向拓展。

　　互联网巨头之外，初创企业如硅基流动、潞晨科技、无问芯穹等也是重要参与者。他们后来者追上，入场AI模型算力赛道，蜂拥而至让本就竞争激烈的市场越来越卷。

　　与星环科技在私有化部署场景中拥有独特竞争力不一样的是，这些初创企业具备AI原生的智算资源管理能力，积极积累数据管理应用经验和企业级用户基础以及项目服务经验，逐渐构建起独特的竞争优势和天然壁垒。

　　在如此逼仄的竞争格局中，星环科技不仅需要从互联网头部厂商中抢市场，也会遭遇不断涌现出的独角兽公司拦路堵截，更要时刻提防同赛道中规模相当的如拓尔思、零一万物等厂商追击超车。

　　虎口难夺食，而财报也印证了这一点。2024年，星环科技AI与大数据基础软件业务实现收入2.84亿元，同比大幅下滑了27.14%，而在今年一季度，该业务则是又同比进一步下滑了29.15%至0.39亿元。

　　与此同时，该公司的应用与解决方案业务也出现了疲软，2024年仅实现收入0.73亿元，同比下降8.01%，但好在今年一季度有所回调，取得了0.22亿元的收益，相较去年同期有爆发式增长。

　　但即便如此，由于该业务基数和占比较低，叠加核心主营业务的急速下滑，自然影响到了星环科技整体营收。数据显示，2024年星环科技实现总营业收入3.71亿元，同比下降24.31%；今年一季度总营收为0.64亿元，较去年同期的0.63亿元仅仅只是微幅增长。

　　新老业务遭夹击，商业化路漫漫，AI行业的长期能力能挽救一直亏损的星环科技吗？

　　二、依赖特定行业，坏账风险犹存

　　我们再来看第二重压力，来自市场的局限性。星环科技主要做生意的是企业或政府，不能直接接触到用户群体，这意味这他不仅会带来无法掌握海量数据的问题，还意味着客户群体高度集中，企业营收依赖极少数大额订单。

　　数据显示，报告期内星环科技前五大客户收入合计占总营收的比重分别为15.6%、16.4%、14.4%及40.9%。其中，最大客户分别占各期间总收入约3.8%、4.7%、3.2%及17.6%。

　　当然，由于行业的特殊性，政府与金融行业是大模型私有化部署最积极的行业，而星环科技在这两个行业的客户基础稳固，收入占比最高，其中来自金融行业客户收入占比从2023年的32.17%提升至2024年的40.46%，政府、电信、能源均为公司主营业务收入方向。

　　此外，在订单口径上，2024年星环科技新增订单的客户数和客单价均有增加，尤其是高于300万元的高价值客户数目有明显增加，而且同期其老客户复购收入占主营收入78.83%，意味着产品市场认可度在逐渐提升。

　　不过，星环科技的业务在竞争激烈的市场上本就有所承压，且金融、政府、电信、能源行业局限性太强，对这些特定公司所提供服务的收入往往是一次性的。回看星环科技招股书可发现，过去三年的前五大客户中，没有一家客户是连续三年都出现的。

　　客户较为集中，也意味着应收账款坏账风险较大，同时我们还发现，星环科技近3年应收账款周转率呈现大幅下降，账龄质量也较差。

　　据招股书数据，报告期内，星环科技贸易应收款项及应收票据（减信贷亏损拨备）分别为2.42亿元、3.77亿元、3.37亿元及3.04亿元，所占当期总资产的比重分别达12.43%、21.03%、24.14%和22.69%。

　　针对该情况，星环科技在招股书中表达了担忧：“公司可能面临贸易应收款项及应收票据产生的信贷风险，如若未能及时收回或完全收回贸易应收款项及应收票据，可能会对公司的业务、财务状况、流动资金及前景造成重大不利影响。”

　　与此同时，星环科技应收账款周转率也呈大幅下降趋势，已从2022年末的1.81大幅降至2024年末的1.05，预示着无法如期收回账款的风险加剧。同期其平均回款时间从198天增加到了342天，回款周期急剧拉长，意味着星环科技的回款能力被严重削弱。

　　还有一点也需要格外关注，从账龄趋势情况来看，星环科技短期回收款占比低，一年以内账龄占比大幅下降。一般而言，如果大多数的应收账款的账龄在一年以内，那说明风险可控或者负面影响不是特别大。

　　但是目前，星环科技一年以内应收账款占总应收账款比重有明显下降，已从2022年的79.84%持续下降至2024年末仅有的47.02%，这个比例是明显偏低的，而过多的应收账款被拉长了周期，甚至更久，也就意味着星环科技面临的账款风险依旧在上升，这是值得警惕的信号。

　　三、净亏损连年走高，与同行差距拉大

　　想要在激流中平缓而行，显然是互相矛盾的。从星环科技现有的布局来说，他的AI商业化之路选择的都是竞争激烈的急流，但定位为细水长流的星环科技，显然无法勇进。

　　星环科技对自己的定位为”致力于打造企业级大数据和人工智能基础软件，围绕数据的集成、存储、治理、建模、分析、挖掘和流通等数据全生命周期提供基础软件与服务，构建明日数据世界。“

　　但从其现有的盈利情况来看，星环科技还不足以被称之为”构建明日数据世界“。

　　要知道，自成立至今，星环科技不仅未能盈利过，而且从2020年开始其亏损额度一年比一年高，这并非一个好迹象。历年财报数据显示，2020-2024年，星环科技净亏损分别达1.84亿元、2.46亿元、2.72亿元、2.89亿元及3.44亿元，亏损连年上升，仿佛没有停止的趋势。

　　不过，今年一季度净亏损较上年同期有所小幅收窄，2024年一季度星环科技净亏损0.89亿元，而今年一季度则是亏损了0.84亿元，客观来说亏损收窄幅度并不大。

　　我们知道，AI赛道投入高，产出回报周期长，很多企业仍处在亏损当中，这其实是一个很正常的现象，我们不必过分解读，但是像星环科技这样亏损连年走高的公司，在业内并不多见。

　　就以同赛道中的竞争者港股上市AI大数据软件厂商第四范式和商汤科技为例，根据公开财报数据，第四范式净亏损已从2021年最高点18.02亿元，逐年收窄至2024年末的2.96亿元；同样的，同期商汤科技净亏损由至高点171.77亿元已经逐年大幅收窄至43.07亿元。

　　可见，以上两者虽然目前也处在亏损泥潭中，但是每年都在减亏，这种逐渐向盈利靠拢的趋势尤为显著，而星环科技则恰是截然相反，每年越亏越多，何时能够盈利似乎还很遥远。

　　星环科技与大多数AI企业未能如愿盈利的原因是一样的，核心皆在于研发成本较高。2020-2024年及今年一季度，星环科技研发开支逐年走高，分别为1.09亿元、1.4亿元、1.94亿元、2.23亿元、2.27亿元及0.49亿元，所占当期总营收的比重分别达40.77%、42.3%、52.01%、45.42%、61.19%和75.76%。

　　对此，星环科技也在招股书中坦言：“公司需要在研发方面投入大量资源，包括财务资源，以引领技术进步，从而使产品、服务及解决方案在市场上具有创新性及竞争力。因此，预计公司研发开支将继续增加，且过去曾产生的亏损，部分原因是研发投入巨大所致。同时，因所在行业的新技术可能会使公司正在开发或预期未来开发的技术、技术基础设施、产品、服务及解决方案过时或失去吸引力，从而限制公司收回相关研发开支的能力，这都可能导致公司的收入、盈利能力及市场份额下降。”

　　值得注意的是，与不少AI大数据软件厂商“重研发轻销售”所不同的是，星环科技在加大研发投入力度的同时，也在狠抓销售。数据显示，其销售开支从2020年的1.55亿元逐年升至2023年末的2.35亿元，期间内所占总营收比重均超47%，已经高于研发费用开支了。